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【华泰建筑建材鲍荣富】建筑周观点0426:继续推

时间:2020-05-01 08:19

沿短期基建回暖和中长期成长两条主线,继续推荐设计、钢结构、园林板块。过去五个交易日(0420-0424)下跌1.11%,SW建筑指数下跌0.34%,与装配式建筑关系较为密切的装饰和钢结构板块涨幅较高,其余板块表现较弱。上周板块政策面相对平稳,逆周期调节方向和力度继续得到中央层面支持,4月23日李克强总理强调必须加大宏观政策调节力度,切实做到“六保”,努力做到“六稳”,而近期央行上海总部和银保监会明确严禁“房抵贷”违规流向房地产市场。上周初4月LPR出炉,1年期环比降20bp,而5年期降10bp,财政部表示近期拟再提前下达1万亿元专项债额度。我们认为在当前地产政策仍未明显放松的情况下,财政和货币政策的宽松仍然主要利好基建,叠加近期招投标市场的回暖,预计设计公司和央企订单层面有望逐步验证基建回暖的逻辑。4月13日北京印发《北京市装配式建筑、绿色建筑、绿色生态示范区项目市级奖励资金管理暂行办法》,其中明确对高装配化率、高预制化率建筑的奖励资金,单平米奖励达到180元,我们认为该政策一方面继续体现了对大力发展装配式建筑的支持,另一方面也体现了政策对于提高装配化率,促进装配式建筑高质量发展的方向,在提高装配化率的情况下,钢结构相对于PC的成本劣势进一步缩窄,总体利好钢结构渗透率的提升。

Q1财政预算内收支承压,政府性基金支出3月呈现恢复。20Q1全国公共财政收入/支出累计同比增速 -14.3%/-5.7%,下滑幅度较前两月进一步扩大,支出子项中,与基建相关的农林水/交通运输/城乡社区事务支出20Q1同比增速-3.6%/-16.5%/-23.6%,3月交通运输类支出下滑幅度有所收窄。我们认为前三月投向基建的财政资金出现较大幅度下滑,可能主要与基建项目开工率和生产效率偏低有关,Q2投向基建的预算内资金增速有望逐步回暖,但我们预计全年公共财政收入增长压力可能较大,可以投向基建的预算内资金增量可能也有限。20Q1全国政府性基金收入/支出同比增速-12%/4.6%,增速均较前两月回暖,支出已实现累计正增长。

Q1末主动型公募基金对建筑板块的配置仍处于2015年以来的低点,基建设计,钢结构和铁路城轨获机构增持。我们以Wind基金分类下的股票型基金(剔除被动指数型基金)和混合型基金作为统计口径,分析Q1公募基金重仓持股中建筑板块的变化。Q1末主动型公募重仓持股中建筑板块持仓比例0.71%,较19Q4末有所下降,仍处于2015年以来的低位,超配比例为-2.02%。Q1公募增持了基建设计、钢结构和铁路城轨板块,对央企的增持主要集中于两铁和交建。除央企外,Q1获公募重仓增持较多的建筑个股包括、、、、、等,减持比例较高的个股包括,等。Q1末机构持仓占流通股比较高的建筑股包括、中设集团、东珠生态等。

短期弹性角度继续推荐基建设计龙头,2020年基本面有望呈现反转的园林龙头,关注基建央企在政策催化下的估值修复机会,中长期逻辑角度继续推荐钢结构龙头,低估值角度关注房建装饰龙头。1)基建设计龙头短期有望受益于逆周期调节预期增强,3月订单或已呈现回暖迹象,推荐苏交科、中设集团,央企龙头订单及收入确认同样有望受益基建发力,但利润弹性或有限,关注估值修复机会,推荐、等;2)园林板块2020年政策及融资环境均较为有利,龙头公司有望迎来基本面反转,且在基建上行周期中有望展现出较好的弹性,推荐; 3)建筑用工成本及招工难度上升或是中长期趋势,2019年混凝土价格随水泥价格上涨后,混凝土结构相对于钢结构的成本优势已逐步收窄,钢结构渗透率未来有望持续提升,推荐产能扩张计划明确,20-22年有望迎来产量及吨净利双增的钢结构加工龙头鸿路钢构,同时推荐精工钢构;4)当前资金面利好房建产业链预期修复,装饰龙头订单增速有望回升,房企融资若改善,装饰龙头收款亦有望改善,当前房建产业链龙头估值均处于历史底部区间,后续有望表现出较强的价值属性,推荐,中国建筑等。

(1)中设集团:1)收入/利润保持稳健增长。公司19FY归母净利润增速30.7%,勘察设计收入增速继续保持20%以上,彰显龙头公司优势。公司19FY新签订单80亿元,同比增长25%,其中勘察设计类订单64亿元,同比增长12%,行业景气度较低的情况下仍保持了稳定的订单增长能力。2)国内交通设计龙头,有望充分受益长三角一体化提速。公司作为全国公路勘察设计行业勘察设计收入规模最大的企业,2017年排名全国全部设计院收入规模14位,2018年排名第8位,A股和民营企业中均排名第一,技术和研发能力行业翘楚,是参与长三角一体化交通规划编制的唯一民营企业。公司现金流好于可比公司,进一步体现了公司在接单质量上的优势。3)行业市占率提升逻辑正逐步兑现,龙头企业通过市占率提升(收购团队和渠道下沉),在订单和收入增速上体现的周期性趋弱,20-22年公司有望保持年均20%左右的利润增速。

(2)苏交科:1)可比口径下主业业绩保持较高增长。19FY归母净利润增速16.5%,预计可比口径下的经营利润增长速度略超市场和我们预期,国内工程咨询主业收入增速持续回暖,20Q1公司归母净利预计下降80%-100%,但我们Q1收入及利润占全年比重较小,Q1业绩情况对全年业绩预期影响较小;2)19Q1-3公司CFO流出同比大幅下降,我们预计公司全年CFO净额与利润匹配程度有望较高。设计咨询主业属地化推进顺利,检测收购江苏益铭进一步完善业务能力及区域布局;3)饱满在手订单为公司未来两年的收入与利润增长奠定了良好基础。公司17年国内新签订单在45亿元以上,同比增长近50%,接近17年扣除EP后设计咨询收入的2倍,我们预计公司当前在手勘察设计业务订单超60亿元,订单饱满。

(3)鸿路钢构:1)钢结构行业未来有望保持稳定增长。钢结构和混凝土结构呈替代关系,在混凝土价格及人力成本持续上涨情况下,我们预计钢结构相对与混凝土结构的成本劣势有望明显收窄,我们预计19-21年全国建筑钢结构产量年化增长率有望保持稳健增长。2)长期坚持加工业务,成本优势逐步形成。2011年时鸿路/精工/东南/杭萧产量59/45/40/46万吨,2018年各家产量144/72/50/48万吨,鸿路优势明显扩大。我们认为公司在规模扩大后的采购优势,产能平滑优势,以及通过优化排产、钻研管理、精控工序工资带来的废品率优势和单吨人工优势已逐步形成。3)未来产量及吨净利有望双升。我们预计公司在产能扩张情况下,2019年产量有望达200万吨,2022年前有望达到400万吨/年,随着产能利用率提升,吨净利亦有望从当前的150元左右上升至200元左右。

(4)中国铁建:1)19FY营收8305亿元yoy+ 13.7%,归母净利202亿元yoy+12.6%,收入业绩保持稳健增长。CFO净流入400亿元同比大幅改善,对公司保持投资规模及降杠杆形成积极影响;2)新签订单维持较快增长。公司19年新签订单同比增长26.7%,在手订单饱满,20Q1新签订单同比增长14.4%,其中基建工程订单同比增长22.0%,在疫情影响下逆势实现较快增长;3)铁路、轨交市占率高,逆周期发力有望受益。公司与在铁路、轨交等细分市场占据较高份额,全年基建逆周期发力有望延续。且公司当前PE(TTM)6.6倍,PB(LF)0.8倍,估值处于低位。

(5)金螳螂:1)19FY营收YoY+22.98%,归母净利润YoY+11.75%,收入继续保持高速增长,利润增速相对稳健,预计20FY公司收入利润增速剪刀差有望缩小;2)公装订单增速仍维持较高水平。公司18年在地产精装修带动下公装订单中标增速达到25%,2019H1传统公装订单增速23.7%仍然处于较高水平,19FY公告公装订单增速16.97%继续保持较高水平,市占率提升逻辑逐步兑现,我们预计公司全年传统公装订单有望保持较好增长,地产端业务在行业景气下行及公司主动控制情况下订单体量同比或保持平稳;3)家装中长期有望受益业务方向与组织架构调整,公装盈利能力或受益供应链集中管理带来的议价能力提升及交易成本降低。

(6):1)国内建材及工程领域规模最大的第三方综合性检验认证服务机构,未来有望通过内生(四大募投基地投产+自建新网点、五大业务线延伸)+外延(集团资产注入+大部制改革下的收购机会),实现市场份额的快速提升,目前市占率仅1.3%;2)资质/研发/品牌/网络优势齐备,现金流优异。公司脱胎于中国建材总院,聚焦建材建工检测,2018年检测收入占比71.5%,毛利占比75.2%,18年末在全国设立28个分子公司,拥有11个国家级/15个行业级检验中心。18年公司经营净现金/净利润超过100%,18年末资产负债率仅19.4%,零有息负债;3)检测行业大市场小公司,我们判断多因素或促行业集中度提升,质量要求提升+研发加速或促进第三方检测需求加快释放。我们预计随着检测机构规范化管理加强+事业制单位转企业制提速+检测机构品牌效应加强,头部企业市场份额有望快速提升。

(7):1)我们认为长三角一体化未来有望上升至国家战略,公司未来新签订单增速有望保持较高水平,16-18年连续20%以上工程订单增长有望助力收入增速提升,公司18年计提7亿元大额减值也有助于公司19年轻装上阵;2)公司14-18年分红率保持45%左右,股息率处行业前列而股价β较低,我们预计未来公司高分红有望持续。3)2020年3月初公司员工持股计划已解禁,成本价2.78元/股,核心员工动力有望增强,未来国改若能继续深化,运营效率有望提升。

(8)中国建筑:1)19FY收入增速18.4%,归母净利润增速9.5%,19年Q1-4单季度收入增速10.2% /21.7%/14.6%/24.4%,19Q4收入增长提速;19年Q1-4单季度归母净利增速8.8%/4.2%/18.5% /8.8%;2)19年建筑业务新签订单同比增长6.8%,其中房建/基建/设计同比变动15.9%/-17.5%/5.5%,基建和设计类订单增速呈现边际改善,房建订单增速仍维持较高水平。19年地产销售额同比增长26.8%,地产销售持续高增长,为后续业绩增长创造了有利条件;3)估值处于历史较低水平。公司当前PE(TTM)5.2倍,PB(LF)0.88倍,处于历史10%分位左右,我们预计交易层面压制因素未来有望逐步消除,公司中长期实现利润稳定增长可能性较好,未来存在价值发现机会。

疫情持续时间超预期:当前我们对全年及Q1基建等投资数据的测算基于疫情能够在短期内得到控制,出现拐点,建筑工地普遍能够在2月末复工并恢复到正常工作效率的假设,若疫情持续时间超预期,则固定资产投资可能低于我们预期;

基建投资增速回暖不及预期:尽管关于基建稳增长的政策面利好在不断推进,且由中央逐步落实至地方,但基建投资仍受天气,政策传导进度、资金到位程度等多因素影响,投资增速回暖可能不及预期。

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